高估值“击鼓传花” 互金并购标的退出受阻

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“虽然国内资本市场的退出渠道被阻断，但互联网金融业的估值可能暂时难以消除。”6月8日，深圳一家互联网投资公司的负责人告诉《21世纪经济报道》。

“目前，业内的潜规则是，当项目从种子阶段增加资本到天使投资，然后再到a、b和c阶段时，就没有理由在每一轮中翻几次。说得委婉一点，这是一个“传递包裹”的游戏，最好的结果是由上市公司合并或单独上市。如果不起作用，看看当你中途增加资本时，是否能找到机会退出。当然，我们在选择项目时，也会严格进行调整，尤其是行业前景和项目增长。”上述负责人说。

对于目前在监管层面严格控制互联网金融目标并购的情况，该负责人表示:“我们只能等待。不可能一直停下来，总会有空闲的时间。此外，在我们考虑退出之前，我们项目的退出周期一般为‘3+1’或‘4+2’，大多数项目还没有到退出的时间。一些早期项目甚至投资了很长一段时间‘7+2’。”

对于目前数十亿甚至数十亿元的互联网金融企业估值，该负责人直言不讳地表示:“这是行业内的普遍现象，通过讲故事和展望未来来吸引投资者。在一些项目中，甚至可以说没有价值判断，这纯粹是一记耳光。因此，估值泡沫不可避免。”

相对于一级市场的高估值，上市公司的M&A互惠金项目受到越来越严格的审查。

目前，a股上市公司并购，尤其是互联网金融公司的跨境并购已经基本停止。即使是绕过M&A委员会审查的现金收购也受到交易所的严厉质询。

《21世纪经济报道》记者发现，截至目前，由于互联网金融标的包括银之介(报价300085，买入)(300085.sz)、华苏控股(报价000509，买入)(000509.sz)、通州电子(报价002052，买入)(002052)。)收购(600749.sh)、永达集团(报价002622，收购)(002622.sz)、欧马电气(报价002668，收购)(002668.sz)、熊猫财务控制(报价600599，收购)和其他公司都受到了影响。

互助金本位的并购受阻

“我们的互联网金融公司M&A项目被困在会议中，现在进退两难。”同一天，M&A一家上市经纪公司的负责人表示。

在最近的M&A案例中，虽然公司将发行股票购买资产改为现金收购和旁路收购，但深交所仍在询问华苏控股借钱分期收购p2p平台的提议。

深交所要求该公司在6月3日前回复相关查询并公开披露，但截至当天晚上，华苏控股的回复栏仍然是空·怀特。

通州电子也将回复推迟了更长时间。围绕通州贝壳买卖的电子仲裁，深圳证券交易所已连续三次发函询价。

在深圳证券交易所的诸多监管质询中，特立独行者的资金来源成为关注的焦点。例如，在4月29日的质询中，深交所要求该公司详细说明小牛龙星提供的银行贷款资金来源及其他借款方式。

5月18日，深交所三次发函，要求公司再次答复三只私募股权基金向小牛商品房提供的贷款是否严格按照合伙协议约定的用途使用，小牛资本管理集团有限公司和彭铁的出资是否挪用私募股权基金资产。

截至6月8日晚，通州电子尚未回复上述问题。此时，自5月25日深圳证券交易所要求回复的截止日期以来，已经过去了10个交易日。

欧马电气也有类似的经历，其对p2p平台好又多的收购仍在进行中。早在去年10月30日，公司就发布了非公开发行a股的计划，并计划收购中融金(北京)科技有限公司51%的股权..

根据收购报告，本公司的收购对象中融进于2014年9月注册成立，经营时间不足2年。其主要业务是互联网金融，即p2p业务，包括自主经营的互联网p2p平台“好代宝”和移动应用“卡辉”。其中，“卡汇”是中融金运营的银行信用卡平台，“好代宝”是欧玛电气收购的核心资产。

截至2015年9月底，“卡汇”业务的主营业务“卡汇(平潭)科技有限公司”(净资产-165，300元)，尚未产生任何销售收入，中融金的所有收入均来自运营“好代宝”平台的母公司。

该公司已两次向中国证监会的行政许可审查反馈意见，但迄今没有取得进一步进展。从反馈信中可以看出，监管部门密切关注公司互联网金融云服务平台项目业务是否存在法律障碍，是否面临互联网金融云服务无法有效开展的重大行业监管风险和跨行业运营风险。

同样，永达集团对具有第三方支付能力的互联网金融公司海科融通的跨境收购尚未公布。此前，今年1月8日，该公司发布了一份关于发行股票、支付现金购买资产、筹集配套资金和关联交易的修订计划，并回应了深圳证券交易所的询问。

深圳证券交易所对近期部分网上贷款平台关闭并涉及诉讼的行业背景，以及海科融通子公司中信金融面临的操作风险和政策风险表示担忧。但到目前为止，在收购该公司方面没有取得新的进展。

高估值泡沫很难消除

根据《21世纪经济报道》记者进行的一项调查，在上述M&A目标中，它们的估值都很高。

其中，海科荣通增资计划显示，截至2015年10月31日，海科荣通未经审计的净资产为4.4亿元，12月31日(基准日)的估值约为30亿元，增值率约为581.81%。

2015年，海科荣通增资扩股的认购价格和多次股权转让的转让价格均为4元/股，交易价格约为11.7元/股，价格上涨192.5%。

在欧马电气的收购计划中，该公司计划以6.12亿元现金收购中融金51%的股权。由此计算，中融金的整体估值将高达12亿元，比其经审计的净资产8518.21万元高出13倍以上。

同样，根据华苏控股发布的资产收购公告，公司计划以现金方式购买曲水中青持有的北京和创未来网络科技有限公司(和创未来)51%的股权，交易金额为14.28亿元。

截至2016年3月31日，和创未来净资产仅为5651万元，但估值高达28亿元，溢价约为27.4亿元，溢价倍数为48.5倍。

为什么市场对共同黄金项目给予如此高的溢价？

上述上市券商M&A项目负责人向《21世纪经济报道》表示，目前互联网金融估值不是用市盈率来衡量的，市场估值更关注其增长。其估值与三年平均利润承诺的比率约为12 -14倍。

以华苏控股的收购和创造未来为例，根据目标公司的利润预测和相应的利润承诺，目标公司未来三年的利润承诺分别为7000万元、2.1亿元和3.4亿元，平均承诺利润为2.0667亿元。根据上述比例，相应的估价参考范围为249537.64万元-295238.1万元。

同样，李海美达(报价:002537，购买)(002537.sz)获得了联动优势，欧马电气获得了中融金，西藏旅游获得了拉卡拉等。都超过了12次。

对此，贝塔斯曼亚洲投资基金高级投资经理赵表示，国内互联网金融的估值体系可以说是混乱不堪，或者经不起推敲。

赵说，虽然风险投资阶段的估值是一门艺术，但任何形式的信贷业务估值体系都是完全有根据的。“在信贷业务中，市盈率几乎是所有专业投资者认可的唯一估值指标。我们通常对净资产收益率和市盈率进行线性回归分析，净资产收益率越高，资产估值就越高。但不幸的是，中国投资者对此并不关心。”赵对说道。“可以说，净资产是信贷业务最相关的估值指标。在全球范围内，任何通过承担信贷风险来借钱赚取利息收入的大型公司都有资本限制。这是世界上广泛采用的《巴塞尔协议》规定的资本充足率限制，也是国家监管机构对小额贷款公司的杠杆限制。”

在他看来，国内网上贷款公司虚假的高估值是由于网上贷款公司现在处于空的监管水平，不受资本的限制。