人民币汇率稳定是宏观经济稳定的底线

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《证券时报》记者罗克官

在过去的两周里，我们正在经历a股历史上最壮观的多空游戏。为了保持系统性区域金融风险不发生的底线，集中资源，积极稳定市场已成为各方共识。然而，在当前的经济和金融背景下，稳定市场的基本逻辑将在什么框架下展开？宏观稳定的基本底线是什么？

从去年下半年至今，中国金融市场宏观稳定的基本框架是通过降低RRR和降息来应对内部通缩压力，通过保持人民币汇率基本稳定来维持外部均衡。特别是在人民币国际化取得长足发展的今天，人民币汇率的稳定更加重要。尽管美联储自去年以来多次加息，导致国内即期汇率出现较大的短期波动，但近两年来人民币汇率基本保持在合理均衡的波动水平。

这种模式的意义是什么？人民币国际化将为进一步开放国内金融市场提供稳定的外部环境。开放模式下的国内金融市场不仅为国内人民币持有者服务，也为全球人民币持有者服务。

举个简单的例子，在“一带一路”策略下，有关的人民币交易结算所所存放的资金能否及时返回国内市场进行投资，以降低持有成本？显然，稳定的汇率环境将使外汇持有者面临更小的外汇损失，更有利于人民币国际化的整体战略。这也是中国人民银行与许多国家的央行签署货币互换协议、有节奏地发展国内债券和股票市场的基本出发点。

这是开放大国格局下的必然战略选择。然而，在理论上，汇率作为货币的外部价格不仅取决于外部需求因素，还取决于内部供给因素。众所周知的传导机制是央行单方面增加货币供应量或降息，这将在一定程度上影响本币汇率。如果我们仔细观察，我们可以注意到，在过去两年中，中国人民银行并没有轻易使用利率工具，除非它是绝对必要的。多数情况下，它仍通过公开市场操作或RRR降息来维持国内市场的货币供求平衡，这样市场就能自行形成均衡利率。

我们能够掌握这一主动权，正是因为我们牢牢把握了无系统性金融风险原则的底线。之所以严格遵守这一风险底线，是因为风险事件失控后的救助成本较高，容易影响内外均衡的基本框架，导致进一步的恶性循环。然而，在过去的两年中，金融系统的风险点一直集中在政府融资平台上，对直接融资市场可能存在的系统性风险的整体社会规划和讨论还不够充分。

回到当前的股市稳定问题，笔者认为货币当局的底线仍然是它不能影响内外均衡的基本框架。因为一旦人民币有强烈的贬值预期，稳定的外部环境下的经济转型过程可能会被打乱，通过进一步开放市场来振兴各方资源的整体战略也可能受到影响。

如何快速有效地控制问题，防止市场风险进一步传导到实体经济？恐怕这是一个迫切需要有关方面论证和解决的问题。市场问题可以通过市场来解决，但如果局部市场动荡会危及整体宏观框架，我们解决问题的视角也应该相应改变。